我们通常将价值投资者称之为“投资者”，因为他们通常以企业内在价值作为投资标的，如果股票价格明显低于企业内在价值，那他们就会选择买入并长时间持有，直到股票价格完全符合企业本身价值或者超越企业本身价值为止。价值投资者一般只在乎价格是否低于价值，而并不太在意买入时机和买入后的价格波动。这些投资人一般持有股票时间都比较长，似乎已经将自己融入于企业之中，所以称他们为“投资者”。“者”在这里可以被理解为“自己”，那就很容易理解了，自己待在自己家中的时间必然要比客人长许多。

　　无论是价格投机客还是价值投资者，他们只要坚持自己所熟悉的操作方式，那盈利都是有可能的。正所谓“工欲善其事，必先利其器”，我们投资前，必须先找到适合自己的操作方式，并熟练掌握。

　　但是在真正的实战操作中，我们往往会把“投资”和“投机”错位使用。比如说，我们崇尚价值投资，并且确确实实对某一公司进行了详细了解，对其所处行业的景气程度也清楚掌握，对该公司历史股票价格运行趋势也进行过对比，并充分认可现在的价格已经明显低于企业内在价值。此时，我们会满怀信心地买入，并打算长期持有，直到价格符合企业内在价值。

　　可是，股市操作中最难做到的就是“坚持”。当其他股票在涨而我们的股票没有涨时，我们可能会放弃原先的想法。又或者买入的股票反复上下波动，提供充分的差价操作空间，我们也可能放弃原先的想法。当我们起初抱着价值投资理念来选择股票，到最后却采用价格投机的方式来操作，这就是“投资”和“投机”的错位使用。这种错位只是放弃了当初的理念，但至少我们买入后确实可以获利，只是获利幅度减少而已。但是，如果我们起初是抱以投机的想法，但随着事情的演变，最终我们改用投资的操作方式，那我们可能会损失非常惨重。

　　我们很多中小投资人买入股票的理由很简单，因为它在涨，又或者它有资金介入迹象等等。这些理由完全是一种价格投机的参照标的。如果我们可以严格遵守纪律，当价格跌到某某位置时，我们就果断出局，那损失是可控的。但很可惜，在实际操作中，很多投资人并不是这样做的。

　　很多投资人在追涨买入前会告诉自己，“如果跌到某某价位，那我就出来”。又或者他们会告诫自己，“如果股价无法冲过某某价位，那我就出局”。但真到了实盘操作阶段，股价真的跌破了原先设定的止损位，这些投资人很可能就会放弃原先的想法，改为自我安慰。他们可能会告诉自己，“不要紧的，股票价格还会上去的”。又或者他们会告诉自己，“该公司是有价值的，我只要坚持持有，那一定能解套的”。又或者他们会寻找各种舆论导向来安慰自己，比如“某某分析师说了，此股可以持有”。这些举动往往都是非常危险的。

　　投机操作必然是不顾股价高低，只求趁股价上升惯性时跟上一把，赚取一点利润即可。但套住了就自我安慰(实质是自我欺骗)，那就很可能从最初的“股东”变成最终的“古董”。这些投资人往往会在股价下跌时遭受严重损失。想想当年60元以上买入四川长虹的投资人，如果持有到现在是什么结果?再想想当年100元以上买亿安科技的投资人，如果持有到现在，又该是什么结果?这些都是血的教训换来的。

　　另一种情况是，当我们买入时告诫自己，“如果股价冲不过某某价位，那我就抛出”。但在实际操作中，股价真的几次冲不过原先设定的价位，而且有向下趋势时，很多投资人又会因为贪婪而放弃最初的承诺。他们可能会告诉自己，“指数还在涨，那我的股票一定还会涨。”又或者他们会告诉自己，“此公司基本面情况很好，它的价格一定还能涨”。这些“漂亮”的借口很多时候都会成为抹去我们原先已有利润的“毒药”，这就是自欺欺人的具体表现。

　　所以说，无论我们是做价格投机还是做价值投资，都必须严格遵守一定的纪律，切不可将“投资”和“投机”按自己主观愿望来随意进行错位使用。

90年代初时,大眾对日本及台湾都有过度乐观的期待,最乐观时本益比都在50倍以上.

20年代末和70年代初和90年代末市场对美国股市的乐观程度,也是该国歷史的最高值.

后来,这些股市的表现相对於週遭各国,都表现的让人失望.

20年前盛行的產业,到了10年前有相当大的落差;一样的,10年前的產业,到现今的荣枯程度也都大不相同.

像现在热络的新兴市场.营建业,不都是10年前大家兴趣缺缺的投资标地吗?

2008年初当企业大老.政界人士.新闻媒体.市井小民都对经济关係感到一片乐观时,结果却让人悲观.

2009年初企业大老.政界人士.新闻媒体.市井小民都对经济关係感到一片悲观时,结果却让人乐观.

你想跟大部分的人做一样的投资吗?

真正的投资者需要的三个性情

本杰明·格雷厄姆或许比心理学家更了解市场情绪的危险性。他认为真正的投资者应该从性情方面进行区别，而不仅仅技巧。

投机者往往很忧虑、急躁、不理性，因此他们最大的敌人是他们自己。他们可能在数学、财务或金融方面出类拔萃，但是如果他们无法控制自己的情绪，一样无法从投资中获利。因此格雷厄姆指出，一个成功的投资者经常是那种冷静，耐心和具有理性性情的人。对此罗伯特·海格卓姆作出进一步阐释。

第一、真正的投资者能保持冷静。

他们知道股价受到各种合理和不合理因素的影响，会剧烈地上下波动。当他们持有的股票价格下跌的时候，他们的反应很镇定，绝不会惊慌失措，因为他们知道，只要公司仍然保持吸引他们第一次买入公司股票时的质量，价格肯定是会回升的。

在这一点上，巴菲特一直坚持：除非你能够看见自己的股票下跌50％仍然不会惊慌，否则就不要进入市场。事实上，只要你对自己持有股票的公司感觉良好，你应该对价格下跌感到高兴，因为这是一种能够使你的股票获利的方式。

真正的投资者的性情最出色的还在于，当市场处于另一个极端时，他们面对整个市场的整体影响的时候，也能保持冷静。当一只股票、一个行业或一个基金突然受到公眾的瞩目时，一般的投资者都会不做思考地衝进去。但是麻烦在于，当每个人都认为这样做是正确的，那么就没有人可以获利。

在1999年的《财富》杂志上，巴菲特谈到影响大量牛市投资者的“不容错过的行动”因素时警告：真正的投资者不会担心错过这种行动，他们担心的是未经准备就採取这种行动。

第二、真正的投资者是有耐心的。
(学会说”不”的能力)

他们不会卷入公眾的热情之中，他们会等待合适的机会加入。他们说“是”的次数不是那么经常。

巴菲特回忆，他早年在格雷厄姆－纽曼工作的时候，大多数情况下，在格雷厄姆分析了那些可能购买的一只股票之后，都拒绝了他的推荐。巴菲特说，格雷厄姆不会轻易购买一只股票，除非各种情况都对他有利。巴菲特在这段经歷中学会了说“不”的能力。对一个投资者来说，拥有说“不”的能力是一个极大的优势。

巴菲特相信，今天的投资者都不是等待为数不多的特别优秀的公司，而是觉得必须购买太多的股票，而这些股票往往是很普通的股票，为了强调格雷厄姆的教育，巴菲特经常用打卡进行比喻：卡上只有20个孔，每作出一项决策，就在卡上打一个孔，在余下的时间里他就少了一个孔。如果投资者能受到这样的控制，他们就会耐心地等待好的投资机会的出现。

第三、真正的投资者能保持理性。

他们在一个思维清楚的基础上走向市场和世界。他们既不过于悲观，也不过于乐观，相反，他们能够一直保持逻辑性和理性。

巴菲特发现一种很奇怪的现象：很多人习惯上不喜欢对他们有利的市场，却喜欢对他们不利的市场。当市场上涨时，他们就觉得乐观，而当市场下跌时，他们就觉得悲观。当他们把这种情绪变成行动的时候，他们往往会选择在低价卖出，在高价买进，但是很显然，这不是利润最大化的策略。

在巴菲特看来，当其他人都感到悲观时，真正的投资者应当感到高兴，因为他看到事情的真相：这是以低价买进真正优秀公司的最好时机。

巴菲特说，悲观情绪是“引发价格下挫的最主要因素，我们希望在这种环境下进行交易，不是因为我们喜欢悲观情绪，而是因为我们喜欢这种情绪带来的价格。乐观情绪是理性购买者的敌人”。

1979年，道指工业平均数稍稍低于账面价值；股票平均收益率为13％；债券利息率在9％－10％之间浮动，但是大多数退休经理人还是优先选择了债券。巴菲特为此在《福布斯》杂志写了一篇题为《你在股市上花大价钱买了个愉快协议》的文章，对这种不合逻辑的选择进行解释：也许投资组合经理人觉得最近形势不明朗，因此最好还是不要进行证券委託。巴菲特说，这种心理，必须承认“未来形势永远都不会明朗”，而且“你为愉快协议支付了大价钱”。

投资者的乐观或悲观都反映了他对未来的想法，而预测未来的结果最多只是机警的，因为乐观或悲观的情绪是以情感为基础而不是以分析研究为基础，那么这种预测就是完全是愚蠢的。

巴菲特从未预测过市场何时会上涨，何时会下跌，相反，他一直关注的是市场的情绪变化，并据此採取行动，那就是他著名的那句话：在别人贪婪时谨慎，而在别人恐惧时贪婪。

对於证券市场中存在的不确定性，市场中人回避者有之，听之任之者有之，束手无策者有之。而针对不确定性进行研究，并把不确定性作为一种管理物件进行管理者却鲜有耳闻。

有人会认为不确定性管理等於风险控制，甚至等於资金管理。事实上，不确定性与风险确实存在著密切的联繫。但是，不确定性不等於风险，不确定性管理既不等於风险控制，也不等於资金管理。不确定性管理先於资金管理。

本文试图从对不确定性的研究著手，尝试引入管理学的方法，对证券投资中的不确定性管理做一些探讨。

一、不确定性：定义及其他

（一）不确定性的定义

市场中人经常谈及不确定性，却没有看到有谁为不确定性下过明确的定义。关於不确定性，有许多的定义方法，其中比较著名的是：

1、威廉·夏普的定义。美国著名金融投资家夏普把不确定性定义为：不确定性”表示无法根据确定性进行预测，进而将其当作风险的同义词使用。”夏普的定义实际上将不确定性与风险等同起来，后文我们将说明二者的区别与联繫，此处暂且略过。

2、弗兰克·奈特的定义。美国经济学家奈特把不确定性定义为：不确定性是”在任何一瞬间个人能够创造的那些可被意识到的可能状态之数量。”奈特的定义明显地将不确定性与风险区分开来，使不确定性的定义变得更为宽泛。

3、按照概率区分的定义。有学者认为，不确定性有两种定义：其一是与概率事件相联繫的，通常用随机事件的方差来定义；其二是与概率事件没有联繫的，不确定性是一种没有稳定概率的随机事件。个人认为，能用概率统计的方法进行描述的事件，事实上已经具备了”确定性”的意义。最值得我们关注和研究的是无法用概率统计工具来描述的、没有稳定概率的随机事件。

综合以上三种定义，我们可以把不确定性定义如下：人们所能感知的、某事物在未来时间和空间中未知状态的数量之和。

说明一下：（1）这里说的”未知”是相对於”已知”，而不是相对於”无知”的。因为”无知”是针对个体而言的，个体的”无知”可以通过学习得到改进。”未知”则是针对人类或人类的某个特定群体而言的。

（2）”所能感知的”是指能被人意识到的，超乎人的意识之外的可能性没有讨论的意义。

（3）如果考虑到时间因素，不仅未来的事物，包括过去和现在的事物同样具有不确定性。但是，在证券投资中，我们更关心的是明天、是未来的市场如何衍变。因此，本人认为我们对不确定性的定义对於研究证券投资中的不确定性具有客观性、科学性和实用性。

（二）不确定性与风险

说到不确定性，许多人会误以为不确定性就是风险。其实不然，儘管这两个概念的内涵和外延会经常交叉和重叠。不确定性与风险是既相互区别，又相互联繫的一对范畴，二者并不是等同的概念。

不确定性与风险的内涵不同。根据韦氏英语辞典的解释，不确定性（Uncertainty）是指”不确定的（Uncertain）的性质或状态”，”不确定的包括：不肯定的、不可靠的、模糊的、不稳定的、无规则的、变化无常的、偶然的等等”。风险（Risk）则被解释为：”失去、伤害、劣势的可能性，导致危险或损失的事与人。”

不确定性与风险又有著密切的联繫。风险的本质含义就是损失的不确定性。投资活动可以被称为”经营风险”，最典型的例子莫过於保险公司，证券投资同样是一种风险投资。一般而言，风险是指对投资者预期收益的背离，也是说证券投资收益的不确定性。

我们之所以在概念上强调不确定性与风险的不同，并不是为了咬文嚼字，而是为了正确区分不确定性管理与风险控制的不同。
（三）不确定性的方法论意义

纵观我们周围的世界，无论是客观世界，还是人类的认识和科学理论中，无不存在著不确定性。我们甚至可以说，世界在本质上具有不确定性，确定性只是其在某一特定时空所显现的一个局部和片面而已。

自亚里斯多德以来，人们一直试图在科学中追求一种确定不变的永恆的知识体系，这种幻想的破灭是20世纪的科学成就之一。普利高津说过：”在我们的宇宙中，稳定的、永恆的、规则的安全性似乎一去不復返了。我们正生活在一个危险和不确定的世界之中，它不唤起任何盲目的信念。”混沌理论的诞生以及复杂科学的发展为拉普拉斯的决定论划上了句号。

现代哲学家卡尔·波普认为，”一切定理和理论本质上都是试探性、猜测性或假说性的。”并且认为，科学假说永远不能被证实为真，科学家能够做的只是通过不断的检验增加假设的可信度。这就意味著，我们熟知和正在使用的科学理论和方法，都是在一定条件下成立的，都是在一定范围内适用的，世上不存在”放之四海而皆准的”真理。

不确定性產生的根源在於人类认知的局限性与世界的复杂性之间的矛盾。对於不确定性，我们要承认其存在，并在此基础上去发现和认识它。儘管我们无法彻底认知不确定性，但我们可以以积极的态度迎接不确定性的挑战，我们可以用一定的管理手段将不确定性造成的伤害和损失控制在可以接受的范围内。

在一定意义上来说，证券投资就是”在不确定性中发现和把握确定性，在确定性中发现并把握不确定性”的过程。这也是我们研究不确定性和不确定性管理的意义所在。

二、不确定性的分类

不确定性有著不同的分类方法。我们可以按照不同的分类标准将不确定性分为内生的不确定性和外生的不确定性，参数不确定性和结构不确定性，等等。从引进不确定性管理的角度来看，本人倾向于汤光华先生的分类方法。这里著重介绍汤先生的分类方法（注：详见汤先生所著《证券投资的不确定性》一书）。

从不确定性的内在属性及其数学处理方法来看，可以将不确定性分为以下四种类型：

1、概率不确定性。是指事物本身是确定的，只是由於事件发生的条件不充分，使得条件和事件之间不可能出现已确定的因果关係，因而在事件的发生上表现出一种不确定性。比如近期向下突破之前的沪深大盘走势，有人将其称为”无趋势市”，实际上就具有”概率不确定性”。对於机构投资者，应对概率不确定性的数学方法是概率论及数理统计。其实，概率论本身就是研究不确定性、随机性和可能性的科学方法。

2、模糊不确定性。是由於概念外延含糊不清而导致划分或判断上的一种不确定性，也就是由於客观事物差异的仲介过渡性所引起的划分或判断上的一种不确定性。这种现象在证券投资中屡见不鲜，事实上我们做出的大多数判断都是模糊判断，都具有模糊不确定性。模糊数学是解决此类不确定性的数学方法。

3、灰色不确定性。其基本含义是指概念的外延明确而内涵不明确的一种不确定性。用系统论的观点来说，就是指那些部分资讯已知、部分资讯未知的”灰箱”。处理此类不确定性的理论方法是灰色系统理论。

4、混沌不确定性。这是一种确定性系统中的内在随机性，确定的是其由系统内部而不是外来扰动所產生的，不确定的是其產生的不规则的难以预测的行为。著名的”蝴蝶效应”就是对这种不确定性的形象描述。解决此类不确定性可以应用分形几何学和非线性动力学的方法。

我们研究不确定性及其分类的目的，是将其作为一种诸如资金这样的要素进行管理，在此基础上建立不确定性管理的方法和体系。